Juillet aura moins été un mois de direction qu’un mois de recomposition. Sous une performance agrégée quasi nulle des indices mondiaux se cache une dispersion considérable. Trois forces ont structuré la période : un débouclement violent des positions les plus consensuelles sur l’intelligence artificielle, davantage imputable aux flux et au levier qu’aux fondamentaux ; la reprise des hostilités entre les États-Unis et l’Iran, qui a ranimé la prime de risque énergétique et permis au pétrole d’effacer l’essentiel de son repli de juin ; enfin une tension marquée des rendements souverains, alimentée par les besoins de financement publics et par une vague d’émissions obligataires liées aux infrastructures d’intelligence artificielle. La lecture cross-asset est celle d’un marché actions résilient mais profondément réorganisé, face à un marché de taux nettement dégradé.

Aux États-Unis, la séquence macroéconomique a été rassurante sur le front des prix, avec un recul de l’indice des prix à la consommation en juin et un net ralentissement en glissement annuel après le pic de mai. Le marché du travail a en revanche donné des signes d’essoufflement : les créations d’emplois sont ressorties très en deçà des attentes et les deux mois précédents ont été révisés en forte baisse, la stabilité du taux de chômage constituant le seul point d’appui de cette publication. La première estimation du PIB du deuxième trimestre a déçu, mais la faiblesse tient pour l’essentiel au commerce extérieur et aux stocks, la demande privée domestique finale ayant au contraire nettement accéléré. La Réserve fédérale a maintenu ses taux inchangés au terme d’un vote divisé, trois membres plaidant pour un relèvement immédiat. Les marchés ont retenu moins la décision que la conférence de presse de Kevin Warsh : l’engagement réaffirmé sur la cible d’inflation, sans trajectoire explicite pour l’atteindre, a nourri l’incertitude et alimenté la vente sur la partie longue de la courbe. Cette toile de fond n’explique pourtant qu’une faible part de ce qui s’est joué sur les actions américaines : l’essentiel s’est produit à l’intérieur du marché, dans un mouvement de rotation d’une brutalité rare.

En juillet, le facteur « Tech Momentum » suivi par Jefferies a reculé de près de 50 % sur trente jours glissants. C’est le mouvement le plus violent observé depuis le début de la série en 2000, devant la bulle internet, 2008 et 2020. Pourtant, les grands indices sont restés proches de leurs sommets : cette correction traduit donc moins un effondrement des fondamentaux qu’une rotation extrême au sein du marché. Plusieurs facteurs se sont cumulés : prises de bénéfices après un premier semestre exceptionnel, débouclages forcés de positions à effet de levier, interrogations sur le retour sur investissement des hyperscalers, montée en puissance des modèles chinois comme Kimi, puis remontée du pétrole et des taux sur fond de tensions géopolitiques. Le cas du fonds Situational Awareness illustre la violence du mouvement : très concentré sur les bénéficiaires de l’IA, son portefeuille aurait perdu environ 67 % en juillet, le contraignant à liquider l’essentiel de ses positions cotées et à supprimer son levier.

Dans ce climat, le marché a parfois perdu toute mesure. Le fabricant chinois de mémoires CXMT a bondi de 466 % lors de son introduction en Bourse, atteignant près de 488 milliards de dollars de capitalisation, porté notamment par un flottant très réduit. À l’inverse, SK Hynix a été lourdement sanctionné après des ventes et des bénéfices inférieurs aux attentes. Le marché a pourtant négligé une évolution majeure : le groupe a négocié une dizaine d’accords d’approvisionnement de long terme. Ceux-ci limitent une partie des hausses de prix immédiates, mais sécurisent les volumes futurs et réduisent la cyclicité des résultats. SK Hynix privilégie par ailleurs la HBM, indispensable à l’intelligence artificielle, au détriment de la mémoire conventionnelle : un choix qui peut peser à court terme, mais qui renforce son exposition aux produits les plus avancés et les plus difficiles à fabriquer. Les publications de fin de mois ont parallèlement commencé à répondre aux doutes sur la rentabilité des investissements dans l’IA, Microsoft ayant annoncé une croissance de 43 % d’Azure tandis que Microsoft 365 Copilot dépasse désormais 30 millions de licences payantes. L’investissement massif dans l’IA commence donc bien à se traduire en revenus.

L’Europe n’a pas échappé au mouvement : ses valeurs technologiques et ses équipementiers semi-conducteurs ont été sanctionnés dans les mêmes proportions que leurs homologues américains, la technologie terminant le mois dernier secteur du STOXX 600. Ce qui a différencié le continent, c’est la pondération. Avec une part de technologie bien plus faible dans ses indices et une exposition supérieure à l’énergie et aux valeurs financières, deux secteurs largement en tête sur la période, l’Europe a mécaniquement mieux absorbé le choc. Cet effet de composition s’est doublé d’une amélioration macroéconomique : la croissance de la zone euro s’est redressée au deuxième trimestre après un premier trimestre atone, et les indicateurs avancés sont repassés en zone d’expansion pour la première fois depuis le printemps, essentiellement portés par les services. L’inflation a poursuivi sa décrue même si l’énergie en fin de mois a eu un effet négatif. La Banque centrale européenne a laissé ses taux inchangés le 23 juillet, après le relèvement de juin, son premier resserrement depuis 2023. Elle souligne l’incidence inflationniste du choc énergétique toujours en cours et précise surveiller les effets de second tour.

En Chine, le ralentissement est confirmé. La croissance du deuxième trimestre revenant à son rythme le plus faible depuis fin 2022. L’investissement s’est nettement retourné dans les infrastructures, l’immobilier et l’industrie, quand les exportations conservaient une dynamique très soutenue : un modèle de croissance de plus en plus dépendant de la demande externe et des filières technologiques. Les marchés émergents ont, eux, subi le contrecoup direct du débouclement décrit plus haut, la correction des places asiatiques les plus exposées aux semi-conducteurs l’emportant sur la bonne tenue de la Chine et de l’Amérique latine, sans remettre en cause leur avance substantielle depuis janvier.

Le compartiment obligataire a vu les rendements souverains se tendre dans l’ensemble des pays développées.  Les taux à trente ans sont revenus sur des niveaux inédits depuis 2007. L’OAT française a revu un taux 30 ans inédit depuis l’automne 2008 à 4,77 %.

Sur les devises, on notera le yen, tombé à un plus bas de plusieurs décennies, qui s’est brutalement redressé en fin de mois, grâce à une intervention conjointe nippo-américaine sur le marché des changes, une première depuis 1998.

L’or a poursuivi sa correction qui dure depuis mars, et termine le mois à 4 100 dollars l’once.

Pour conclure, le bruit ne doit pas masquer la tendance. La correction de juillet relève, à nos yeux, d’une tendance qui existe depuis le début de ce cycle haussier des indices. Nous avions vécu le luxe, la défense, ou encore l’automobile, et cette fois ci c’est la technologie et plus particulièrement les semi-conducteurs qui ont été fortement corrigés après une période faste. Sans remise en cause des indices. Cela relève davantage des flux, du levier et de la finance comportementale que de la situation des entreprises en question. Une IA moins chère et plus accessible accélère l’adoption, multiplie les usages et accroît les besoins en puissance de calcul. Elle déplace en revanche la valeur le long de la chaîne, de la promesse vers la démonstration comptable, et c’est cette translation, plus que l’ampleur de la correction, qui devra guider la sélection au cours des prochains trimestres.